Há poucos dias tivemos conhecimento de um interessante documento intitulado “Collateral Infrastructure for Tokenized Capital Markets” (Infraestrutura de Garantias para Mercados de Capitais Tokenizados), produzido pelo DTCC - Depository Trust & Clearing Corporation - dos EUA (1).
O principal argumento deste documento é o de que a futura vantagem competitiva dos mercados de capitais não virá meramente dos ativos tokenizados, mas sim da construção de uma infraestrutura de mobilidade de colaterais capaz de mover liquidez, títulos e margens “just-in-time” ao longo de instituições, mercados e jurisdições.
Ao nos depararmos com tal proposição, fizemos o seguinte exercício com ajuda de uma ferramenta de inteligência artificial – IA: o que uma infraestrutura como esta representaria para o Brasil? A resposta nos surpreendeu, e nos remeteu ao exame da estrutura e da dinâmica do mercado de capitais brasileiro, bem como a uma investigação de como este mercado se compara com outros mercados de capitais internacionais.
Para o mercado de capitais no Brasil, a resposta nos indicou que tal infraestrutura poderia desempenhar um papel transformador em pelo menos sete dimensões estratégicas: 1) Um aumento da liquidez e redução estrutural dos custos de financiamento; 2) A criação de uma camada de liquidez unificada para nossos mercados financeiros; 3) Um fortalecimento do ecossistema do DREX; 4) Um aprofundamento dos mercados de repo e de títulos do governo; 5) A expansão do acesso a mercados de capitais através de ativos reais tokenizados; 6) Uma melhoria na estabilidade financeira e gestão de crise; e, 7) Posicionar o Brasil estrategicamente na Nova Arquitetura Financeira Global.
Mas logo ao examinarmos a primeira dimensão, demo-nos conta da seguinte preocupação preliminar: mas qual é a avaliação que se pode fazer da estrutura e da dinâmica do mercado de capitais no Brasil? E foi assim que nos deparamos com a seguinte constatação: o mercado de capitais no Brasil é simultaneamente: 1) um dos mais sofisticados sistemas financeiros no Sul Global, e, 2) mas ainda é estruturalmente incompleto como um sistema de alocação de capital.
Em outras palavras, o Brasil construiu uma excelente estrutura financeira, mas ainda não converteu esta infraestrutura em um mercado de capitais amplo, profundo, e orientado à inovação comparável aos dos EUA e mesmo partes da Ásia. O resultado é um paradoxo: o Brasil é tecnologicamente avançado em finanças, é operacionalmente sofisticado, altamente digitalizado, e globalmente respeitado em pagamentos e infraestrutura de mercado. No entanto, o capital permanece concentrado, a liquidez é segmentada, o financiamento de longo-prazo é insuficiente, e o investimento produtivo é ainda altamente dependente de bancos e do Estado. Esta contradição é central para entender a próxima transformação financeira do país.
Analisemos, então, oito aspectos básicos, começando primeiramente com: 1) A Grande Força do Brasil: Sofisticação de Infraestrutura. O Brasil possui infraestrutura financeira avançada para uma economia emergente. Ele conta com: i) pagamentos em tempo real (Pix); ii) sofisticados sistemas de liquidação e compensação; iii) infraestrutura de negociação integrada (B3); iv) forte digitalização bancária; v) regulação prudencial avançada; vi) grandes investidores institucionais; sistemas pós-negociação centralizados; e, vii) crescentes serviços financeiros digitais sofisticados.
Em algumas dimensões, o Brasil está à frente de países desenvolvidos. O Pix sozinho mudou a economia dos pagamentos e a gestão de liquidez. O Banco Central do Brasil também se tornou um dos reguladores mais inovadores do mundo com: open finance, DREX, pagamentos instantâneos, APIs interoperáveis, finanças programáveis, e pilotos de tokenização. Institucionalmente, a infraestrutura monetária e de pagamentos é mais moderna do que sua economia produtiva.
O segundo aspecto básico é que, apesar do acima citado, 2) O Mercado de Capitais ainda é Estruturalmente Concentrado. Apesar da sofisticação, o mercado brasileiro permanece altamente concentrado em torno de: i) grandes bancos; ii) dívida pública; iii) instrumentos de altas taxas de juros; iv) e um relativamente pequeno grupo de instituições dominantes. Isto cria várias distorções, tais como: o mercado de dívida pública domina tudo.
A trajetória histórica de altas taxas de juros no Brasil criou uma cultura centrada em torno de: i) títulos do governo; ii) liquidez overnight; iii) instrumentos vinculados ao CDI (2); e iv) alocação de curta duração. Como resultado: i) a tomada de risco produtivo se tornou secundária; ii) a cultura de ações (equity) de longo prazo permanece fraca; e, iii) o financiamento de capital de risco se desenvolve de forma lenta. Logo, o Brasil evoluiu um mercado de moeda altamente líquido, mas um relativamente raso mercado de capital de risco.
O terceiro aspecto básico é: 3) O Sistema Bancário é Forte – mas, Supercentralizado. Os bancos no Brasil são: i) lucrativos; ii) tecnologicamente avançados; iii) operacionalmente eficientes; e, iv) sistemicamente resilientes. Mas eles também dominam fortemente a intermediação. O spread bancário permanece alto porque: i) a concentração do capital é alta; ii) a competição é limitada; iii) os custos de enforcement (cumprimento) são altos; e, iv) as assimetrias de informação permanecem importantes.
Tudo isso produz um mercado de capitais onde: i) os bancos intermediam a maior parte do crédito; ii) os mercados de títulos permanecem secundários; iii) e as pequenas e médias empresas lutam para terem acesso ao financiamento direto. Mesmo hoje, muitas empresas dependem de: BNDES, crédito subsidiado, ou dos balanços patrimoniais dos bancos mais do que mercados profundos de títulos corporativos.
Como quarto aspecto básico temos: 4) O Mercado de Ações é Menor do que o Seu Potencial Econômico. A plataforma de negociação B3 é operacionalmente sofisticada, mas é estruturalmente estreita. A bolsa de valores brasileira: i) tem limitada diversificação setorial; ii) tem baixa participação de famílias; iii) tem alta concentração em commodities e finanças; iv) relativamente rasa liquidez fora dos grandes nomes. Ou seja, o mercado carece de: i) grandes ecossistemas tecnológicos; ii) estruturas de crescimento de capital profundas; e; iii) amplo financiamento de inovação.
Comparada com o tamanho da economia, a cultura de ações no Brasil permanece subdesenvolvida. Isto é parcialmente histórico, devido a inflação, instabilidade macroeconômica, e altas taxas históricas de juros que desencorajam investimento de ações no longo prazo.
Em função do espaço, deixaremos para tratar dos quatro aspectos básicos remanescentes na próxima newsletter, a saber: 5) A Renda Fixa é mais Forte do que o Mercado de Ações; 6) O Brasil está se movendo em direção a um Sistema Informacional Financeiro; 7) O próximo Estágio é Colateralização e a Tokenização; 8) A Fraqueza Central Estrutural: Alocação de Capital Produtivo.
Se sua empresa, organização ou instituição deseja saber mais sobre mercados de capitais numa perspectiva comparada, não hesite em nos contatar!
- O DTCC é uma companhia estadunidense de infraestrutura de mercado financeiro que provê serviços de informação de compensação, liquidação e negociação para participantes do mercado financeiro.
- CDI (Certificado de Depósito Interbancário) é um título emitido por bancos para realizar empréstimos de curtíssimo prazo (geralmente de um dia) entre instituições financeiras.
